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2020년 3월 14일 토요일

유동성 소용돌이: 하락은 어떻게 하락을 부추기는가?



여러분이 생각하는 것 보다 시장은 복잡한 형태의 함수로 이루어져 있습니다. 각종 파생상품, 레버리지, 대차거래, 신용매매 등이 여기에 해당합니다.

헤지펀드의 경우 100% 매수 포지션을 위해 자기돈 100%를 내는 경우는 거의 없습니다. 자기돈의 50%로 주식을 매수하면 나머지 50%는 프라임 브로커에서 이 주식들을 담보로 제공해준 자금을 통해 매수하면 됩니다. 이것이 흔히 알고있는 '레버리지' 이죠. 개인들의 신용미수 역시 이와 동일하다고 보면 됩니다.

정상적인 시장에서 이러한 메커니즘은 아무 문제가 없겠죠. 그러나 시장이 급락하고 공포에 휩싸여, 모두가 탈출하고 싶어할 때는 얘기가 다릅니다.




먼저 시장에 엄청난 쇼크가 발생한다고 생각합시다. 먼저 쇼크로 인한 손실때문에 트레이더는 포지션을 줄여야 합니다. 그러나 더 큰 문제는 프라임브로커와의 자금 조달 관계입니다. 위험을 느낀 프라임 브로커들이 더욱 많은 담보를 요구하거나, 혹은 부도위험, 손실관리 등 각종 위험관리를 위해 더이상 자금제공을 하지 않기도 합니다.

결국 트레이더는 애초에 매도해야했던 금액에 더해 더 큰 매도를 해야하며, 이는 엄청난 매도 압력을 만들어냅니다. 그 결과 동일한 포지션을 가진 모든 트레이더는 더 큰 손해를 보게 됩니다.


시장의 매도 압력이 커지면 어떻게 될까요? 이러한 주문 불균형으로 인해 시장 변동은 더 커지고 유동성은 말라붙게 됩니다. 일반적인 상황에서 이런 트레이더들이 유동성 공급자였는데, 이제 그들은 매도만을 위해 달려가고 있으니까요.

악순환은 다시 돌아옵니다. 변동성이 높아지고 유동성이 하락함에  따라 위험을 느낌 프라임브로커는 또다시 증거금을 올리고, 트레이더가 포지션을 정리하도록 만듭니다. 트레이더역시 손실로 인해 포지션을 추가로 줄여야 하며, 투자자나 경영자들이 돈을 뺴가기도 합니다. 이런 악순환은 계속 반복됩니다. 이러한 일련의 과정을 유동성 소용돌이 라고 합니다.



이 상황은 언제 멈출까요? 바로 디레버리징이 끝날때 입니다. 모든 복잡한 함수가 정리되면 가격은 바닥에 도달합니다. 그 후 일부 트레이더는 다시 레버리지를 사용하여 매수를 하기 시작하면 가격은 내재가치를 향해 반등하기 시작합니다. 이 내재가치는 기존 보다 하락한 지점에서 평형을 이루게 됩니다.

물론 그 반등이 몇일만에 끝날지, 아니면 몇달이나 걸릴지는 아무도 모르지겠지만요... (논문에서는 알수 있다고 하니 우리모두 공부합시다!)



참고문헌: Pedersen, Lasse Heje. When everyone runs for the exit. No. w15297. National Bureau of Economic Research, 2009.

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