Wake me up, When momentum ends

모멘텀 팩터는, 가장 유명한 팩터 중 하나입니다.

덕분에 Winner Long - Loser Short 전략인 UMD 역시

많이 사용되는 전략입니다.

그러나

"Momentum Crash" by Kent Daniel, Moskowitz

에서는 모멘텀 전략의 가장 약점인 Crash 현상을 지적하고 있습니다.

http://investorfieldguide.com/momentum-deterioration-crashes-and-prospects/

위 사진은 미국시장 내 UMD 전략의

누적수익률 및 1YR 롤링수익률의 그래프입니다.

꾸준히 우상향하는 모습을 보이지만,

큰 손해가 발생하는 구간이 군대군대 존재합니다.

이는 국내에서도 예외가 아닙니다.

먼저 국내 모멘텀 현상을 보기 위해 백테스트를 합니다.

1995년 ~ 2016년 KOSPI 전종목 (상장폐지 포함)을 대상으로

12-1M 누적수익률 기준 5분위로 나누어

시가총액 가중방식 (종목 당 비중 5% 제한) 포트폴리오를 구성합니다.

Past Winner 인 1분위, 2분위 포트폴리오가

Past Loser 인 4분위, 5분위 대비

장기적으로 우수한 성과를 보임이 확인됩니다.

그러나, 상위 20% Long, 하위 20% Short 을 구사하는

UMD 팩터 포트폴리오는 얘기가 다릅니다.

1998년 말과 2009년 초, 그리고 2016년 초 Crash로 인해

장기적으로 성과가 생각만큼 좋지는 않습니다.

	1st	5th	UMD
1998-11	3.72%	82.16%	-78.44%
2001-01	16.26%	43.25%	-26.99%
1998-03	-12.76%	11.44%	-24.20%
1997-05	-3.92%	17.69%	-21.60%
2009-03	7.23%	25.16%	-17.93%
2009-04	10.82%	28.14%	-17.32%
2009-01	-2.86%	14.17%	-17.03%
2008-01	-23.36%	-8.78%	-14.59%
2002-05	-7.33%	6.30%	-13.63%
1998-10	21.70%	34.58%	-12.88%

위 표는 UMD 월간 하락폭이 가장 심했던 10개 구간 수익률 입니다.

대부분 구간에서

1분위 포트폴리오의 하락폭이 그리 심하지 않았음에도 불구하고,

5분위 포트폴리오의 상승폭이 지나치게 심하여,

Long Short의 하락폭이 심한 모습입니다.

즉, 과거 하락폭이 심했던 주식들의

반등폭이 심하여 Long Short 포트폴리오에

심각한 데미지를 미치는 것입니다.

UMD 팩터가 큰 하락을 당하는 경우는 대부분

시장이 급락한 후 급반등하는 시기입니다.

시장이 하락하는 시기에

로우볼, 혹은 로우베타 주식의 수익률이 상대적으로 우수해

Long Portfolio에 구성되고

하이볼, 혹은 하이베타 주식의 수익률은 수익률이 부진해

Short Portfolio에 구성됩니다.

반면 시장이 반등하게 되면, 하이볼 주식의 상승이 로우볼 주식보다 커

Long Short 으로 구성된 UMD 포트폴리오의

수익이 부진하게 됩니다.

(이는 Residual Momentum 글에서도 언급한 문제입니다.)

밸류 & 모멘텀 팩터 분산투자가 우수한 이유도,

시장 하락시기에는 성과가 부진하지만,

시장 상승시기 성과가 우수한 밸류 팩터가

모멘텀 팩터와 정반대의 움직임을 보여

서로간 분산 효과가 강하기 때문입니다.

그러나, 이러한 Crash의 전조현상은 미리 발견할 수 있습니다.

위 그래프는 UMD 누적수익률과

KOSPI의 월간수익률 기준 12개월 롤링 변동성 입니다.

하락폭이 심했던 98년 말, 2009년 초는

KOSPI의 변동성이 심하게 올라가던 때입니다.

그러나 98년 이후 KOSPI의 실현변동성이 지나치게 낮아져

정확한 비교가 어려워, 이를 Normalize 해주도록 합니다.

분자는 현재 변동성과, 과거 36개월 중 변동성의 최소값

분모는 과거 36개월 증 변동성의 최대값과 최소값의 차이입니다.

이를 통해 변동성을 0과 1 사이로 표준화 해줍니다.

변동성이 상승한 후 (대체로 시장이 하락), 하락하면서 (대체로 시장이 상승)

UMD 포트폴리오에 데미지를 미치는 모습을 보입니다.

따라서 Momentum Crash 를 사전적으로 막으려면,

시장의 변동성이 상승하는 국면에서 점점 투자 비중을 줄이는게 합리적입니다.

매 월별 투자 비중을 ( 100% - Normalized Volatility ) 로  정합니다.

즉, 시장 변동성이 극단적으로 높은 구간(Normalized Vol: 100%) 에서는

시장의 반등이 예상되므로 주식의 비중을 0% 로 만들며,

시장의 변동성이 극단적으로 낮은 구간 (Normalized Vol: 0%) 에서는

추세가 지속될 것이라 보며

주식의 비중을 100% 로 만듭니다.

매 월별 UMD 포트폴리오 투자 비중은 아래와 같습니다.

최종적으로, UMD 포트폴리오에 100% 투자하는

일반적인 팩터 포트폴리오와

UMD 포트폴리오에 위의 투자 비중을 결합한

조정된 팩터 포트폴리오의 수익률을 비교합니다.

복리효과 제거를 위해 먼저 Log 수익률 그래프로 보도록 합니다.

시장 변동성이 비정상적으로 상승하는 국면에서 주식비중을 줄여

효과적인 Drawdown 관리가 됩니다.

아래 그림은 Drawdown 만을 나타낸 그래프입니다.

연율화 수익률의 비교도

상승폭은 비슷하지만, 하락폭은 제한적인

체계적 위험관리가 되는 모습을 보입니다.

	UMD	UMD_Adjusted
Ann Ret	2.84%	9.24%
Ann Std	32.69%	17.14%
Sharpe	0.0868	0.5389
MDD	85.81%	43.68%
Skewness	-2.1893	-0.3306